Bài toán khó của PNJ

Doanh thu, lợi nhuận tăng trưởng mạnh

Cụ thể, doanh thu thuần quý IV của PNJ đạt gần 4.065 tỷ đồng, tăng 26% so với cùng kỳ năm trước. Do giá vốn hàng bán chỉ tăng 22%, nên lợi nhuận gộp của PNJ đạt 826 tỷ đồng, biên lợi nhuận gộp của doanh nghiệp đạt 20,3% so với tỷ lệ 17,5% cùng kỳ năm ngoái.

PNJ có lợi thế lớn nhất so với các đối thủ nhờ lợi thế khó bắt kịp về thương hiệu, mạng lưới bán lẻ cũng như năng lực sản xuất và thiết kế.

Tuy nhiên, chi phí bán hàng tăng 58%, lên 352 tỷ đồng; chi phí quản lý doanh nghiệp tăng gấp đôi, lên 118,5 tỷ đồng, khiến PNJ đạt lãi ròng gần 266 tỷ đồng trong quý IV/2018, tăng 20% so với cùng kỳ năm ngoái.

Lũy kế cả năm 2018, PNJ đạt 14.573 tỷ đồng doanh thu thuần, tăng 33% so với năm 2017; lợi nhuận sau thuế đạt 960 tỷ đồng, tăng 32% và vượt xấp xỉ 8% kế hoạch cả năm.

Tại thời điểm ngày 31/12/2018, tổng tài sản của PNJ đạt 6.303 tỷ đồng, tăng gần 38% so với đầu năm, trong đó đáng chú ý nhất là hàng tồn kho. Cụ thể, tại thời điểm cuối năm 2018, hàng tồn kho của PNJ là gần 4.816 tỷ đồng, tăng 42% so với thời điểm đầu năm là 3.402 tỷ đồng.

Các khoản phải thu ngắn hạn cũng tăng lên gấp đôi, từ mức 84,6 tỷ đồng hồi đầu năm, lên xấp xỉ 176 tỷ đồng vào cuối năm 2018.

Đối với tài sản dài hạn, khoản đầu tư dài hạn tương đương với 7,7% cổ phần tại DongABank được PNJ trích lập dự phòng toàn bộ giá trị 395 tỷ đồng vào năm 2016. Hiện tại, DongABank vẫn trong diện kiểm soát đặc biệt của Ngân hàng Nhà nước và cổ phiếu không được phép chuyển nhượng.

Vẫn còn những băn khoăn...

Là doanh nghiệp đầu ngành trong một thị trường trang sức có độ phân mảnh rất cao và người tiêu dùng có xu hướng chuyển dịch sang trang sức thời trang có thương hiệu, PNJ có lợi thế lớn nhất so với các đối thủ nhờ lợi thế khó bắt kịp về thương hiệu, mạng lưới bán lẻ cũng như năng lực sản xuất và thiết kế. 

Tuy nhiên, PNJ vẫn còn những "điểm gợn" đáng lưu tâm.

Cụ thể, theo báo cáo tài chính hợp nhất, kết thúc năm 2018, khoản phải thu khách hàng tăng gần gấp đôi, từ 40 tỷ đồng (thời điểm 1/1/2018) lên 79 tỷ đồng.

Đáng chú ý, vay và nợ thuê tài chính ngắn hạn của PNJ là 1.558 tỷ đồng, tăng 84% so với thời điểm đầu năm. Vay và nợ thuê tài chính dài hạn giảm mạnh, xuống 7,8 tỷ đồng so với con số 46 tỷ đồng hồi đầu năm. Tính đến thời điểm ngày 31/12/2018, PNJ có vốn chủ sở hữu 3.745 tỷ đồng.

Như vậy, với cơ cấu tài sản ngắn hạn lớn hơn nợ ngắn hạn, PNJ vẫn đang quản lý tài sản theo hướng thận trọng.

Về chi phí, báo cáo tài chính cho thấy, chi phí bán hàng và chi phí quản lý của PNJ tăng mạnh và nhanh hơn so với mức tăng doanh thu trong năm qua. Chẳng hạn, số lượng nhân viên tăng từ 5.060 người vào đầu năm lên 6.018 người tính đến cuối năm (tăng 19%), dẫn tới chi phí lương tăng cao.

Trong năm, PNJ chi mạnh nhất cho việc tăng hàng tồn kho với hơn 1.414 tỷ đồng, khoản mục này tính đến cuối năm đạt 4.816 tỷ đồng (tăng 42%). Tính riêng quý IV/2018, PNJ chi hơn 692 tỷ đồng mua hàng tồn kho. Điều này khiến chỉ số vòng quay hàng tồn kho giảm nhẹ trong cả năm 2018, đạt 2,45 vòng (năm 2017 là 2,67 vòng), vì tính tới thời điểm cuối quý III chỉ tiêu này vẫn cao hơn so với cùng kỳ.

Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh âm hơn 304 tỷ đồng khiến PNJ phải gia tăng nợ vay để đáp ứng nhu cầu vốn lưu động và nhu cầu chi đầu tư mua sắm tài sản cố định. Doanh số đi vay năm 2018 là hơn 4.300 tỷ đồng, tăng 1.209 tỷ đồng so với năm 2017. Khoản tăng thêm này chủ yếu rơi vào quý IV, vì doanh số đi vay tính tới cuối quý III là hơn 3.033 tỷ đồng.

Điều này cho thấy PNJ đang tận dụng đòn bẩy tài chính để vừa mở rộng quy mô, vừa tăng vốn vay tài trợ cho tồn kho. Tại thời điểm cuối kỳ, giá trị lô hàng thế chấp tại các ngân hàng là hơn 965 tỷ đồng, chiếm 23% hàng tồn kho bình quân năm 2018 - mức không quá cao.

Theo thói quen, nhiều nhà đầu tư chủ yếu quan tâm đến doanh thu, lợi nhuận của doanh nghiệp trong kỳ là bao nhiêu, tỷ lệ tăng trưởng thế nào, nhưng lại quên mất dòng tiền - yếu tố giúp đánh giá chính xác về khả năng thanh toán cũng như có cái nhìn đầy đủ hơn về sức khỏe tài chính doanh nghiệp.

Gia tăng nợ vay là một lựa chọn hợp lý với PNJ trong bối cảnh hệ số nợ vẫn đang ở mức thấp, nhưng phương án này sẽ phải cân nhắc khi hệ số nợ tăng xấp xỉ ngưỡng an toàn, bởi về dài hạn, dòng tiền hoạt động kinh doanh phải dương để bù đắp cho các hoạt động đầu tư, trang trải nợ vay… Nếu không, doanh nghiệp có thể sẽ chìm trong nợ nần.

Bên cạnh đó, theo BVSC - CTCK Bảo VIệt đánh giá, PNJ vẫn là cổ phiếu tốt trong ngành bán lẻ mà nhà đầu tư lựa chọn cho 2019. Những vấn đề liên quan đến DAB sẽ có những ảnh hưởng nhất định lên giá cổ phiếu trong 2018 dù kết quả kinh doanh vẫn duy trì tăng trưởng cao.

Theo  Khánh Hà

Thương Trường